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電力設備新能源行業研報:國信證券-鋰電行業深度系列七:碳納米管,新一代導電材料,應用前景廣闊-220308

研報作者:王蔚祺 來自:國信證券 時間:2022-03-08 19:48:57
  • 股票名稱
    電力設備新能源行業
  • 股票代碼
  • 研報類型
    (PDF)
  • 發布者
    ma***la
  • 研報出處
    國信證券
  • 研報頁數
    44 頁
  • 推薦評級
    超配
  • 研報大小
    2,166 KB
研究報告內容

證券研究報告| 2022年3月8日 鋰電行業深度系列七:碳納米管 新一代導電材料,應用前景廣闊 證券分析師:王蔚祺 wangweiqi2@guosen.com.cn S0980520080003 行業研究·深度報告 電力設備新能源·鋰電池 投資評級:超配(維持評級) 投資建議 碳納米管性能優勢顯著,催化劑、分散體系和設備壁壘高 碳納米管(CNT)是由石墨烯圍成的一維量子結構,是優勢顯著的導電材料,主要應用在鋰離子電池,并且在導電塑料和碳基芯片領域擁有較好的商業化前景。

根據石墨烯層數的差異,CNT可分為單壁和多壁;單壁碳管優勢主要為:1)化學性質更穩定;2)機械性能好;3)提升極片附著力。

CNT技術壁壘主要體現為:1)催化劑是工藝核心;2)設備工藝決定連續化和宏量化制備水平,頭部企業多自研設備以提升生產效率。

3)分散體系是漿料制備的 核心步驟,分散程度的優劣直接決定漿料性能。

動力電池市場快速滲透,百億市場揚帆遠航 在鋰離子電池領域,2021年CNT按質量占比的份額約為21%,產品滲透率份額約為30-40%,未來有望繼續快速增長:1)CNT能夠全方位提升電池能量密度、循 環壽命、快充性能、高低溫特性等。

2)隨著競品(炭黑)價格上漲以及自身規?;当?,性價比提高。

3)磷酸鐵鋰電池快速崛起,其導電性差、添加比例高有效 拉動碳納米管需求。

4)高鎳正極和硅基負極快速發展,將帶動碳納米管,特別是單壁碳納米管在摻硅負極的快速應用。

我們預計2025年全球碳納米管漿料需求將達到59萬噸,2022-2025年均復合增速達到47%,對應市場空間達到224億元。

行業技術與產品迭代快,龍頭企業優勢顯著 碳納米管行業壁壘主要體現在:1)技術壁壘高,頭部企業有完善的專利布局,傳統炭黑因工藝差異和技術壁壘難以直接切換;2)客戶壁壘高:導電劑認證周期較 長,且成本占比較低,客戶粘性較大。

因此CNT屬于典型的技術密集型利基市場,具有集中度高的特點。

國內市場中天奈科技出貨量多年蟬聯第一,2020年市占 率達到32%,集越納米緊隨其后。

海外市場看,LG化學依托自身優勢進行自主研發,卡博特通過收購三順納米切入碳納米管領域;OCSiAl專注單壁碳納米管產品 ,擁有行業約95%產能。

投資建議:我們推薦關注技術實力領先、客戶優勢顯著的賽道領軍者天奈科技。

產能快速擴張,積極開拓新客戶,同時布局導電母粒業務有望成為新增長點。

公司堅持粉體自產,并布局純化和NMP回收加強,一體化布局增厚利潤。

此外,公 司還積極迭代產品提升盈利能力。

我們持續看好公司技術和客戶優勢,上調原有盈利預測,預計2021-2023年歸母凈利潤為2.99/5.96/9.90億元(原預測為 2.92/5.82/7.88億元),同比增長179%/100%/66%,對應EPS分別為1.29/2.57/4.26元,當前股價下對應PE為107/54/32倍,維持“買入”評級。

風險提示:電動車銷量不及預期;碳納米管滲透率不及預期;硅基負極應用不及預期;天奈科技高代產品開發進展不及預期。

2 一、碳納米管介紹:性能突出的導電劑 碳納米管結構及特性 碳納米管又稱巴基管,英文簡稱CNT,是由單層或多層的石墨烯層圍繞中心軸按一定的螺旋角卷曲而成一維量子材料。

其最早在1991年由飯島澄男發現。

碳 納米管的長徑比、碳純度作為影響導電性的兩個核心指標,直接決定了碳納米管的產品性能,碳納米管管徑越細,長度越長,導電性能越好。

CNT具有突出的多方面性能:1)力學性能:具有極高的彈性和韌性,楊氏模量是鋼的近6倍、抗拉強度是鋼的100倍,也是目前自然界中比強度最高的材料 。

2)電學性能:導電性顯著優于石墨烯、炭黑等材料,且管徑越細、長度越長,導電性越好。

3)導熱性能:極高的導熱率,室溫下導熱率是金剛石的2倍。

軸向導熱性能優、徑向導熱較差,可合成各向異性的導熱材料。

4)化學穩定性:具有耐酸性、耐堿性,在高分子復合材料中添加碳納米管可以提高材料本身 的阻酸抗氧化性能。

5)嵌鋰性能優異:碳納米管的中空管腔、管與管之間的間隙、管壁中層與層之間的空隙及管結構中的各種缺陷,為鋰離子提供了豐富的 存儲空間和運輸通道。

4 圖3:部分碳材料導電性能對比(Ω) 資料來源:天奈科技招股說明書,國信證券經濟研究所整理 注:EIS阻抗越小,導電性越強 圖2:碳納米管、銅的楊氏模量和抗拉強度對比(GPa) 資料來源: 《Strength of carbon nanotubes depends on their chemical structures》、國信證券經濟研究所整理 注:楊氏模量越高,彈性越大 圖1:碳納米管結構 資料來源:天奈科技公告、國信證券經濟研究所整理 碳納米管分類:單壁碳納米管性能更優 在商業用途中,碳納米管根據石墨烯層數差異可以分為單壁碳納米管和多壁碳納米管。

單壁碳納米管優勢體現為: 結構簡單、化學性質穩定:多壁碳納米管形成過程中層與層之間容易成為陷阱中心而捕獲各種缺陷,而單壁碳納米管結構簡單、均勻一致性好,且缺陷少、 化學性質穩定。

添加量少、導電性優:由于單壁碳納米管長度-直徑比較高,其能夠在極低添加量下形成三維導電網絡。

同時,單壁碳納米管有一層碳原子,并根據空間的螺 旋特性可表現出金屬或半導體性能。

此外,其強大的碳碳鍵使得其能夠有更高的載流量,電流密度能夠高于銅等金屬1000倍以上。

彈性好、機械性能高:單壁碳納米管具有更強的柔韌性,能夠更好的彎曲、扭曲或扭結,其彈性模量和抗拉強度顯著優于多壁碳納米管。

導熱性好:單壁碳納米管的單位質量導熱系數高于多壁碳納米管,同時二者都能夠承受750℃以上的高溫。

制成品顏色多樣:多壁碳納米管通過提高添加量來改善機械性能和導電性,這會影響產品表面質量和顏色,如其只能生產黑色材料。

由于單壁碳納米管添加 量普遍在0.01-0.1%,因而能夠生產任何顏色以及透明導電材料。

5 表1:單壁碳納米管與多壁碳納米管對比 資料來源:OCSiAl,《A review on carbon nanotube: An overview of synthesis, properties, functionalization, characterization, and the application》,國信證券經濟研究所整理 產品結構示意圖管徑值長度值長徑比彈性模量/GPa抗拉強度300K時導熱系數 單壁碳納米管1-2nm可達1mm高達100001000-300050-100GPa 3000-6000W/(m·K) 多壁碳納米管7-100nm可達1mm 50-4000300-100010-50GPa 2000-3000W/(m·K) 6 碳納米管分類:單壁碳納米管性能更優 6 圖4:單壁碳納米管能夠更好維持導電網絡 資料來源:OCSiAl,國信證券經濟研究所整理 注:縱軸表示為多次循環后直流電阻增長百分比,該值越小表明導電性能維持越好;不同柱狀圖表示不同的循環周次 在商業用途中,碳納米管根據石墨烯層數差異可以分為單壁碳納米管和多壁碳納米管。

單壁碳納米管優勢體現為: 安全性能優:在45℃高溫多周循環下,添加單壁CNT的軟包電池內阻增長,明顯低于添加其他導電劑的電池,表明電池著火風險越小。

提升極片附著力:單壁碳納米管網絡將正極材料顆粒連在一起,從而提高了顆粒之間的連接強度。

而這一特性對于易粉化、易脫落的硅基負極而言尤為重要。

圖5:單壁碳納米管能夠提升正極材料附著力 資料來源:OCSiAl,國信證券經濟研究所整理 注:縱軸為剝離強度,該值越大表明材料粘結強度越高;橫軸表示不同導電劑的添加量 碳納米管粉體制備方法:化學氣相沉積法是產業界主流 CNT主要制備方法為化學氣相沉積法,該方法是目前業界最主流的制備方法。

其是將烴類或含碳氧化物引入到含有催化劑的高溫管式爐中,通過催化裂解方式 制備碳納米管,關鍵環節是碳納米管在催化劑表面進行生長的過程。

具體的反應過程包括碳源化合物在催化劑表面分解,碳原子通過表面擴散或者體相擴散進 入催化劑內部,最后碳納米管從催化劑顆粒中析出。

該方法操作簡單、成本低、過程可控性強。

7 圖7:碳納米管化學氣相沉積法氣-液-固生長模式示意圖(CVD) 資料來源:《碳納米管制備技術的研究進展》,國信證券經濟研究所整理 圖6:碳納米管生產工藝流程 資料來源:天奈科技招股說明書,國信證券經濟研究所整理 碳納米管技術壁壘體現在催化劑、分散體系和設備三個方面 設備:碳納米管生產中主要使用的設備有超高溫爐、碳化反應器、石墨化爐、砂磨機等。

碳納米管體積密度小、比表面積大,生產中易出現纏繞,連續化生產難 度高。

行業內企業普遍會對流化床反應器、純化和分散設備進行改造、甚至自主設計,以此提高生產效率和連續性。

例如,截止2022年1月底天奈科技共擁有59 項碳納米管相關專利,其中設備改進相關專利為33項,占比達到56%。

8 圖8:碳納米管企業專利數量及其設備專利占比 資料來源:天奈科技公告,SooPAT專利,國信證券經濟研究所整理 碳納米管技術壁壘體現在催化劑、分散體系和設備三個方面 碳納米管生產過程中核心壁壘體現為: 分散體系:粉體分散是漿料制備的核心步驟。

由于CNT粉體直接實際應用效果不好,所以電池廠目前更傾向于采購CNT漿料。

而由于碳納米管之間較強的范德華 力和高長徑比,容易形成大的管束,并且納米尺寸效應的存在,使得團聚效應更為顯著。

常見的分散方法包括研磨、高能球磨、添加表面活性劑等。

實際生產中 ,常采用PVP等表面活性劑作為分散劑,NMP作為分散介質,使用砂磨機進行分散。

而不同組分和不同含量的分散劑所得到的效果存在顯著差異。

催化劑:催化劑的制備方法和流程,會影響其粒徑、活性、純度等性能,進而對碳納米管的管徑、長度、純度以及均一性產生顯著影響。

各家企業針對催化劑的 組分和生產流程多進行了專利布局,并且通過自身實際生產工藝進行靈活調整。

而催化劑制備水平的優劣也會直接反應在碳納米管產品的性能上。

9 表2:碳納米管主要分散方法 資料來源:《碳納米管的分散方法與分散機理》,國信證券經濟研究所整理 分散方法具體內容 高能球磨通過有較高的能量密度,能打散大的碳納米管團聚體,打斷長的碳納米管纖維,同時也會使分散的短碳納米管粘接起來,形成小型團聚體。

研磨與攪拌由于研磨過程作用力較小,可以分散碳納米管團聚體于介質中,對于團聚體本身很難起作用。

普遍認為研磨過程不能很好地解決碳納米管的團聚問題。

超聲波處理多壁碳納米管管壁上通常存在一些小洞樣的缺陷,通過超聲波能量,可以把碳納米管從缺陷處震斷,形成短纖維,然后分散于介質中。

但是,超聲波處理在把團聚體表面的碳納米管絮震斷分散的同時會把團聚體震得更加密實,難于分散。

使用表面活性劑碳納米管表面缺陷少、缺乏活性基團,在各種溶劑中的溶解度都很低。

通過添加合適的表面活性劑,形成非共價鍵結合,得到非共價功能化碳納米管,同時提高溶解度,把碳納米管分散于介質中。

強酸強堿處理通過強酸強堿的強氧化能力,把碳納米管在缺陷處氧化溶斷,然后將短的碳納米管分散。

強酸洗滌可以把團聚體表面的碳納米管絮溶斷分散,但不能進入團聚體本身,溶液中有較小不能分散團聚體存在,需要進行后續過濾分離,工藝流程較長。

二、動力電池快速滲透,百億市場揚帆遠航 碳納米管應用領域之鋰電池:提升正負極導電性能 導電劑是鋰電池的關鍵輔材,主要作用是提升正負極的導電性。

鋰電池正極活性材料普遍存在導電性差的問題,使得電極內阻較高、放電深度不夠,進而導致活 性材料利用率低、電極的殘余容量較大。

而導電劑在其中發揮著: 1)提升電子在電極中傳輸速率,提升導電性; 2)提升極片對電解液的浸潤,提高鋰離子遷移速率,改善電極充放電效率和使用壽命; 3)充放電過程中正極材料體積變動時,構建良好導電網絡,改善導電性。

目前主流導電劑為炭黑類、碳納米管、導電石墨類、VGCF(氣相生長碳纖維)和石墨烯。

11 表3:鋰電池常用導電劑情況 資料來源:天奈科技招股說明書,國信證券經濟研究所整理 導電劑種類優點缺點EIS阻抗(Ω) 碳納米導電性能優異,添加量小,提升電池能量密度,提升電池循環壽命性能需要預分散,價格較高49 炭黑類 SP價格便宜,經濟性高導電性能相對較差,添加量大,降低正極活性物質占比,全依賴進口40 科琴黑添加量較小,適用于高倍率、高容量型鋰電池價格貴,分散難、全依賴進口100 乙炔黑吸液性較好,有助提升循環壽命價格較貴,影響極片壓實性能,主要依賴進口87.5 導電石墨類顆粒度較大,有利于提升極片壓實性能添加量較大,主要依賴進口- VGCF (氣相生長碳纖維)導電性優異分散困難、價格高、全依賴進口- 石墨烯導電性優異,比表面積大,可提升極片壓實性能分散性能較差,需要復合使用,使用相對局限(主要用于磷酸鐵鋰電池) 286.2 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理CVD:化學氣相沉積法。

表4:不同代際碳納米管漿料情況 技術路線催化劑配方管徑/nm長度/μm量產時間應用領域 第一代產品 LB100系列 CVD+納米聚團流化 床宏量制備技術鐵、鋁、鉬10-153-102014年磷酸鐵鋰 第二代產品 LB107系列 CVD+定向生長流化 床宏量制備技術 鈷、鐵、硅、 鋁、鎂、鈣7-115-202016年三元/高端磷酸鐵 第三代產品 LB116系列 CVD+尖晶石復合催 化劑流化床宏量制備 技術 鈷、鎂、錳、 鋁5-105-302018年高鎳三元 新一代產品 LB212系列 CVD+新一代寡壁和 單壁碳納米管連續制 備技術 2023- 2024年硅碳負極等高端 各代際碳納米管之間制備方法的差異主要體現在催化劑配方以及宏量制備方 法上,高代產品管徑更細、長度更長,導電性能、機械性能等各方面更為優 異。

根據天奈科技公告,其碳納米管產品大致分為四代,各代產品對應不同 的催化劑配方和不同的細分應用領域。

各代產品推出時間間隔在2-3年,價 格差異顯著、成本相差很小。

這種快迭代的產品也是夯實碳納米管高盈利的 重要基礎。

碳納米管產品迭代快,不同代際性能與盈利能力差異顯著 圖9:不同代際碳納米管漿料價格對比(萬元/噸)圖10:不同代際碳納米管漿料單噸毛利潤對比(萬元/噸) 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 碳納米管在導電劑中滲透率穩步提升 碳納米管和石墨烯導電劑相較于傳統導電劑具有導電性能好、用量少的特點。

炭黑類、導電石墨類和VGCF作為傳統的導電劑,其在活性物質之間各形成點、面 或線接觸式的導電網絡;碳納米管和石墨烯屬于新型導電極材料,其分別形成線接觸式和面接觸式導電網絡。

在用量方面,導電劑的添加量取決于不同電池生產商的電化學體系,一般為正極或負極重量的1%-3%,碳納米管導電劑的粉體使用量僅為傳統導電劑的1/6-1/2 。

根據GGII預測,2021年炭黑依舊是市場最主流的導電劑,其出貨量占比有望達到69.7%;碳納米管滲透率持續上升,有望達到21.2%。

13 資料來源:三順納米招股說明書,國信證券經濟研究所整理 圖11:鋰電池導電材料不同接觸類型示意圖 資料來源:天奈科技公告,GGII,國信證券經濟研究所整理 圖12:2016-2021年中國鋰電池各類導電劑出貨量占比(%) 多因素催化碳納米管滲透:性能優勢契合下游需求 我們認為,伴隨著市場對于高性能電池需求走高,疊加高鎳正極、硅基負極等新技術應用以及性價比逐步體現,碳納米管滲透率有望迎來快速增長: 碳納米管能夠全方位提升電池能量密度、壽命、倍率等性能,更為契合下游需求。

1)提升能量密度:碳納米管添加量是傳統炭黑的1/6-1/2,等效于降低電極整體質量,提高活性物質質量占比,進而提升能量密度。

2)延長循環壽命:碳納米管長徑比大,能夠與正極材料形成良好導電網絡,進而保證正極材料之間連接、防止材料破裂脫落,提升循環壽命。

3)改善快充性能:碳納米管優異的導電性能夠降低電池極化,提升倍率特性,進而改善快充性能。

4)優化高低溫性能:碳納米管電導率高,能夠降低電極電阻、減少發熱;其導熱性能優,能夠提升電池高低溫性能和安全性。

14 圖13:不同導電劑下電池的循環次數 資料來源:《碳納米管導電劑對硅碳負極鋰電池性能提升的探索》,國信證券經濟研究所整理 圖14:碳納米管能夠提高電池的倍率性能 資料來源:中科院成都有機化學所,國信證券經濟研究所整理 多因素催化碳納米管滲透:經濟性逐漸凸顯 碳納米管產品經濟性逐步體現。

由于原材料及能源價格上漲,炭黑報價在2021年底由4.5萬元/噸提升至近10萬元/噸。

而碳納米管伴隨規?;焖俳当?,經濟 性已初步體現。

假設正極材料中SP的添加量為3%,而碳納米管添加量為0.5%-1.5%。

根據天奈科技公告,碳納米管粉體在2021年前三季度均價已降至22.2萬 元/噸,較2020年降低38.6%。

我們中性假設2022年SP均價為7萬元/噸,碳納米管均價為21.1萬元/噸,測算得到添加3%SP對應單噸成本為0.21萬元,添加 0.5%/1.0%/1.5%碳納米管對應單噸成本為0.11/0.21/0.32萬元。

15 0.110.110.110.12 0.21 0.30 0.24 0.180.18 0.110.110.09 0.48 0.360.36 0.220.21 0.18 0.72 0.550.54 0.330.32 0.27 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 2018年2019年2020年2021年前三季度2022預測-中性2022預測-樂觀 SP(添加比例3%) CNT(添加比例0.5%) CNT(添加比例1.0%) CNT(添加比例1.5%) 圖15:單噸正極材料添加不同類型導電劑對應成本(萬元)變動趨勢 資料來源:天奈科技公告,鑫欏鋰電,國信證券經濟研究所整理與測算 預期2022年傳統導電劑炭黑的成本, 有可能超過碳納米管導電劑 多因素催化碳納米管滲透:與鐵鋰電池裝機共同走高 與三元正極相比,磷酸鐵鋰正極材料的優勢在于:1)組分無貴金屬,成本低;2)材料晶格穩定,可逆性好,循環壽命長;3)化學鍵穩定,安全性能高;其 主要不足在于:1)能量密度低;2)導電性能差。

成本優勢疊加新技術推動磷酸鐵鋰裝機量走高。

近年來新能源車補貼政策快速滑坡,下游電池廠降本壓力巨大,特別是2021年以來鎳、鈷金屬價格持續走高, 使得三元電芯價格快速提升,進而使得磷酸鐵鋰低成本優勢更為突出。

刀片電池、CTP(Cell to Pack)封裝技術等使得磷酸鐵鋰電池能量密度得以提升。

兼具 安全性和性價比的磷酸鐵鋰電池裝機占比持續走高;2021年國內磷酸鐵鋰電池裝機量從24.4GWh提升至79.8GWh,占比為51.7%,同比提升13.3pct。

16 圖17:國內動力電池裝機量及磷酸鐵鋰電池占比(GWh、%) 資料來源:上海有色金屬網,國信證券經濟研究所整理 4139 74 2024 80 33% 38% 52% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 201920202021 三元材料磷酸鐵鋰錳酸鋰鈦酸鋰磷酸鐵鋰占比 圖16:三元電芯和磷酸鐵鋰電芯成本對比(元/Wh) 資料來源:動力電池聯盟,國信證券經濟研究所整理 多因素催化CNT滲透:與鐵鋰電池裝機共同走高 CNT能夠全方位提高磷酸鐵鋰電池性能:特別是增強正極和集流體表面導電性,減少電子在電極局部的極化,加快電子遷移,改善倍率性能。

磷酸鐵鋰電池添 加的CNT導電劑比例更高,伴隨磷酸鐵鋰裝機占比提升,CNT出貨有望快速增長。

磷酸鐵鋰電池添加CNT成本仍較高。

我們假設2022年SP均價7萬元/噸,碳納米管均價21.1萬元/噸,SP/CNT粉體添加比例為3%/2%,測算得到單噸正極添加 SP/碳納米管成本為0.21/0.42萬元。

若考慮到CNT帶來能量密度的提升作用,1GWh磷酸鐵鋰電池正極添加SP和CNT成本為561/999萬元。

我們假設:1)磷酸鐵鋰電池憑借成本和新技術優勢,裝機量占比有望穩步提升,2022年預計全球市場占比為44%,2025年有望提升至50%;2)磷酸鐵鋰正 極CNT添加比例為2%;3)2022年碳納米管滲透率預計為24%,2025年滲透率有望達到35%。

綜上我們測算得到2022年全球磷酸鐵鋰CNT漿料需求為9.6萬 噸,市場空間為43億元;2025年磷酸鐵鋰CNT漿料需求為39.4萬噸,市場空間為150億元,2022-2025年均復合增速達到52%。

17 資料來源:GGII,天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理與測算 圖19:全球磷酸鐵鋰電池碳納米管漿料需求及市場空間(萬噸、億元) 12 5 10 17 26 39 56 18 43 71 105 150 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2019202020212022E 2023E 2024E 2025E 磷酸鐵鋰電池碳納米管漿料需求(左軸,萬噸) 磷酸鐵鋰電池碳納米管漿料市場空間(右軸,億元) 圖18:不同倍率下磷酸鐵鋰電池首次放電比容量(mAh/g) 資料來源:《碳納米管改性磷酸鐵鋰正極材料的研究進展》,國信證券經濟研究所整理 多因素催化CNT滲透:攜手高鎳、硅基同發展 18 4680電池裝車在即,有望加快高鎳正極和硅基負極應用。

2022年2月,特斯拉宣布4680電池有望在22年Q1末實現裝車。

4680電池將帶動高鎳正極和硅基負極的 市場化:1)圓柱電池單體間接觸面小,較方形電池更適配熱失控風險高的高鎳材料;2)圓柱電池成組效率低,需要搭配高能量密度材料提升單體容量。

高鎳正極和硅基負極帶動碳納米管需求。

高鎳正極導電性能差,CNT更契合需求。

硅基負極理論比容量高但應用面臨較大挑戰:1)硅材料體積膨脹率達300%( 碳材料為16%),材料易粉化;2)負極活性物質易脫落;3)SEI膜處于破損修復動態階段,厚度持續增加,界面阻抗提高,活性物質消耗。

碳納米管(特別是單壁碳納米管)是最契合硅基負極的導電劑:1)導電性能優異,相較石墨烯,其一維結構更容易搭建有效導電網絡,彌補硅基負極導電性差的 問題;2)彈性高、機械性能強,特別是單壁碳管彈性更優(是多壁碳管的3-10倍),能夠在硅材料體積碰撞時緊密連接各顆粒,提高結構穩定性、減少活性物質 脫落;3)比表面積大、中空結構優,能夠緩解硅基負極在充放電過程中的體積變化的應力,減少材料坍塌、提高循環壽命;4)改善倍率特性、高低溫性能等。

目前,OCSIAl公司已經量產了單壁碳管可用于硅基負極中;天奈科技則提出單壁碳管和多壁碳管混合的方式,來優化漿體的分散性。

資料來源:OCSiAl,國信證券經濟研究所整理 注:橫軸表示循環周次,縱軸表示電池容量 圖21:單壁碳納米管能夠顯著提高搭載硅基負極電池的循環壽命圖20:單壁碳納米管能夠顯著提高NCM811電池的倍率性能 資料來源:OCSiAl,國信證券經濟研究所整理 注:縱軸表示容量保持率;圖中五組數據由左至右分別代表倍率1C-5C 多因素催化CNT滲透:攜手高鎳、硅基負極同發展 高鎳三元摻雜CNT成本:我們假設2022年SP均價7萬元/噸,碳納米管均價21.1萬元/噸,SP/碳納米管粉體添加比例為3%/2%,在假設碳納米管摻雜使得能量密 度提升5%的因素下,測算得到1GWh三元811電池對應SP/碳納米管成本分別為303/435萬元。

硅基負極摻雜單壁碳納米管成本:我們假設2022年單壁碳納米管價格為900萬元/噸,其在硅基負極中添加比例為0.1%,測算得到1GWh電池對應硅基負極中添加 單壁碳納米管的成本為650萬元。

我們假設:1)硅基負極2022年滲透率為4%、2025年滲透率預計達到15%;2)三元電池2022年裝機占比為44.6%、2025年裝機占比達到43.7%;3)三元正極 中2022年碳納米管滲透率預計為24%,2025年滲透率有望達到35%;4)三元正極碳納米管添加比例為1.5%,硅基負極中單壁碳納米管添加比例為0.1%。

綜上,我們測算得到:1)2022年全球三元電池CNT漿料需求為4.9萬噸,市場空間為22億元;2025年三元電池CNT漿料需求為16.6萬噸,市場空間為63億元, 2022-2025年均復合增速達到43%。

2)2022年全球單壁碳納米管粉體需求為22噸,市場空間為2.0億元;2025年全球單壁碳納米管粉體需求為201噸,市場空 間為17.1億元,2022-2025年均復合增速達到106%。

19資料來源:GGII,天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理與測算 圖22:全球三元電池碳納米管漿料需求及市場空間(萬噸、億元)圖23:全球單壁碳納米管粉體需求及市場空間(噸、億元) 資料來源:GGII,天奈科技公告,OCSiAl,國信證券經濟研究所整理與測算 1.41.93.24.98.111.916.6 66 13 22 34 48 63 0 10 20 30 40 50 60 70 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 2019202020212022E 2023E 2024E 2025E 三元電池碳納米管漿料需求(左軸,萬噸) 三元電池碳納米管漿料市場空間(右軸,億元) 351122 70 112 201 0.30.5 1.1 2.0 6.3 9.5 17.1 0 50 100 150 200 250 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 2019202020212022E 2023E 2024E 2025E 單壁碳納米管粉體需求(左軸,噸) 單壁碳納米管粉體市場空間(右軸,億元) CNT漿料2025年需求為59萬噸,市場空間達到224億元 我們假設:1)電池需求:2022年全球新能源車銷量預計為991萬輛,對應動力電池需求為492GWh,預計全球鋰電池需求為763GWh;預計2025年全球新能 源車銷量為2227萬輛,動力電池需求為1331GWh,鋰電池總需求為1938GWh。

2)CNT添加比例:假設鈷酸鋰和三元正極中多壁碳納米管添加比例為1.5% ;磷酸鐵鋰和錳酸鋰中多壁碳納米管添加比例為2%。

硅基負極2022年滲透率為4%、2025年滲透率預計達到15%,單壁碳納米管添加比例為0.1%。

3)CNT 導電劑滲透率:假設2022年正極CNT滲透率預計為24%,2025年滲透率有望達到35%;硅基負極中均需添加單壁碳納米管。

綜上我們測算得到:1)2022年全球碳納米管粉體總需求為0.6萬噸,粉體市場空間為15.2億元;2025年全球碳納米管粉體需求為2.4萬噸,粉體市場空間為 59.7億元,2022-2025年均復合增速達到58%。

2)2022年全球碳納米管漿料總需求為15.8萬噸,市場空間為70億元;2025年全球碳納米管漿料總需求為 59.0萬噸,市場空間為224億元,2022-2025年均復合增速達到47%。

20資料來源:GGII,天奈科技公告,OCSiAl,國信證券經濟研究所整理與測算 圖24:全球碳納米管粉體需求及市場空間(噸、億元) 資料來源:GGII,天奈科技公告,OCSiAl,國信證券經濟研究所整理與測算 圖25:全球碳納米管漿料需求及市場空間(萬噸、億元) 34 916274159 1314 35 70 113 162 224 0 50 100 150 200 250 0 10 20 30 40 50 60 70 2019202020212022E 2023E 2024E 2025E 全球碳納米管漿料需求量(左軸,萬噸) 全球碳納米管漿料空間(右軸,億元) 0.10.2 0.4 0.6 1.1 1.6 2.4 57 9 15 27 40 60 0 10 20 30 40 50 60 70 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 2019202020212022E 2023E 2024E 2025E 全球碳納米管粉體總需求量(左軸,萬噸) 全球碳納米管粉體市場空間(右軸,億元) 碳納米管漿料2025年需求為59萬噸,市場空間達到224億元 21 表5:全球碳納米管粉體、漿料需求及市場空間測算 資料來源:GGII,天奈科技公告,OCSiAl,國信證券經濟研究所整理與測算 2019202020212022E 2023E 2024E 2025E 全球正極用多壁碳納米管需求 全球動力電池需求(GWh) 102.4135.3293.7492.0751.41006.61330.9 全球儲能電池需求(GWh) 17.627.047.078.3131.5205.7322.0 全球消費類電池需求(GWh) 124.6138.3166.4192.6221.9251.8285.0 全球三元正極需求(萬噸) 22.226.540.854.077.399.5126.8 全球鈷酸鋰正極需求(萬噸) 6.16.37.58.39.19.910.7 全球磷酸鐵鋰正極需求(萬噸) 14.819.643.580.1120.7164.5225.0 全球錳酸鋰正極需求(萬噸) 1.82.43.54.34.95.56.3 三元正極添加比例1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 鈷酸鋰正極添加比例1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 磷酸鐵鋰正極添加比例2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 錳酸鋰正極添加比例2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 多壁碳納米管滲透率17.3% 18.9% 21.2% 24.0% 28.0% 32.0% 35.0% 多壁碳納米管粉體需求(噸) 1308.61762.43526.86295.410661.916131.523404.0 多壁碳納米管粉體價格(萬元/噸) 36.436.222.221.119.018.618.2 多壁碳納米管粉體市場空間(億元) 4.86.47.813.320.230.042.7 全球負極用單壁碳納米管需求 全球負極需求(萬噸) 22.327.145.467.896.6126.7165.3 硅碳負極滲透率1.4% 2.5% 3.0% 4.0% 9.0% 11.0% 15.0% 全球硅碳負極需求(萬噸) 0.30.51.12.27.011.220.1 硅碳負極中單壁碳納米管添加比例0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 單壁碳納米管粉體需求(噸) 2.55.510.921.770.0112.3200.7 單壁碳納米管粉體價格(萬元/噸) 1100.01000.01000.0900.0900.0850.0850.0 單壁碳納米管粉體市場空間(億元) 0.30.51.12.06.39.517.1 碳納米管粉體市場合計 全球碳納米管粉體總需求量(噸) 1311.11767.93537.86317.110731.916243.823604.7 全球碳納米管粉體市場空間(億元) 5.06.98.915.226.539.659.7 YoY 37.4% 28.8% 70.7% 74.3% 49.0% 51.0% 碳納米管漿料市場合計 固含量4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 全球碳納米管漿料需求量(萬噸) 3.34.48.815.826.840.659.0 YoY 34.8% 100.1% 78.6% 69.9% 51.4% 45.3% 碳納米管漿料價格(萬元/噸) 3.83.24.04.44.24.03.8 全球碳納米管漿料空間(億元) 12.614.035.570.0112.9162.4224.2 YoY 11.3% 153.9% 97.3% 61.4% 43.8% 38.0% 2325 28282931 33 3942 636% 12% -0.4% 4% 8% 8% 18% 7% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 10 20 30 40 50 60 70 2010201120122013201420152016201720182025E 產值(億元) YoY 碳納米管應用領域之導電塑料:2025年市場空間超60億元 導電塑料可分為結構型和填充型。

結構型導電塑料是高聚物本身或經摻雜之后具有導電性的材料,而填充型導電塑料是本身不具有導電性,但通過加入導電性 填充物(導電母粒)獲得導電性的材料。

根據GGII數據,2018年全球導電母粒產值為42億元,2010-2018年均復合增速為7.7%。

我們假設2018-2025年全球 導電母粒市場年均復合增速在6%,可以測算得到2025年市場空間有望達到63億元。

22 圖26:全球導電母粒行業產值(億元) 資料來源:天奈科技招股說明書,GGII,國信證券經濟研究所整理與測算 圖27:導電塑料行業產業鏈示意圖 資料來源:華經情報網,國信證券經濟研究所整理 碳納米管應用領域之導電塑料:2025年市場空間超60億元 導電塑料廣泛應用于半導體、防靜電材料等領域。

導電塑料兼具導電性和塑料材料的優勢,具有密度低、機械柔韌性、高強度、低成本、耐腐蝕、電阻可調節 等特性,是理想的屏蔽材料。

導電塑料目前廣泛應用于抗靜電添加劑、計算機抗電磁屏幕、智能窗、發光二極管等多個領域。

23 表6:導電塑料的應用場景 應用領域具體功能 抗靜電以及電 磁屏蔽 理想的抗靜電材料,其在電子電器領域中可用作集成電路、傳感器護 套等精密元件生產過程使用防靜電周轉箱等;中高壓電纜中可用作屏 蔽材料;還可用作防爆產品的外殼及結構件,電器產品的外殼及結構 件等。

顯示器領域可通過旋轉覆膜工藝,形成具有導電性或半導電的塑料薄膜。

由此可以制造聚合物發光二極管和塑料芯片等。

芯片領域 成本僅為硅材料的十分之一甚至更低,具有極其廣闊的前景,很有可 能替代硅芯片。

塑料芯片在國際上已經得到具體應用并投入到實際的 生產生活中,目前主要應用在幾百個種類的電子元器件中。

生物科學領域導電塑料具有良好的導電性和生物相容性,可用作生物敏感組織修復材料、人造肌肉、醫藥緩釋材料等。

儲能設備 美、日、德等國家已經應用導電塑料成功地研制出了電池,和傳統的 儲能設備相比,這種塑料電池體積小重量輕,并且對環境的危害遠小 于重金屬蓄電池。

資料來源:《導電塑料的研究進展》,國信證券經濟研究所整理 圖28:導電塑料的應用領域 資料來源:飛榮達官網,浙江慧仁電子官網,國信證券經濟研究所整理 碳納米管應用領域之導電塑料:碳納米管性能優勢顯著 導電塑料是由導電填料(導電母粒)和基材通過塑料加工成型方式制得。

常見的導電填料包括:金屬及其氧化物、碳系納米材料等;而最常用的填料是炭黑, 主要是由于其價格低廉、產量大以及化學性能和導電性能穩定。

在導電塑料領域,碳納米管相較炭黑存在明顯優勢:1)沖擊強度影響?。禾亢诤虲NT等無機材料的添加大多都會導致復合材料的沖擊強度下降,而由于碳納 米管添加量較少,整體影響更小。

2)導電性能優:碳納米管的線性結構能夠很好的搭建導電網絡,其自身導電能力強,會進一步優化復合材料的導電性。

3 )制成品外觀好:一方面碳納米管添加量少,在實際應用中不會出現導電塑料表面脫碳的情況,而炭黑則會容易產生脫碳并可能影響其他接觸件性能;另一方 面CNT導電塑料表面光潔度,高透明度、飽和色彩度和力學性能要遠好于炭黑填充的制品。

CNT在導電塑料中應用的難點:易團聚難分散。

不同于在鋰電池領域的應用,碳納米管在導電塑料領域應用時需要分散在樹脂等固體中,分散難度更大。

24 資料來源:《電磁屏蔽及抗靜電包裝塑料及應用》,《導電塑料的研究進展》,國信證券經濟研究所整理 注:屏蔽效能越大,屏蔽效果越好 表7:不同導電填料對比 導電填料類型優勢不足 對應導電塑 料的屏蔽效 能/dB 金屬及其氧化物 金屬及其氧化物來源較廣,制備方法簡單, 導電性能良好,在導電高分子材料中應用較 為廣泛。

易腐蝕、抗靜電和屏蔽 性能難以調解等。

55 碳系 納米 材料 炭黑 炭黑資源豐富、價格低廉,導電性能持久穩 定,可大幅改善材料的導電性能,易加工, 對塑料有增強作用。

導電性能一般,且制成 品只能為黑色。

添加量 較多時,復合材料沖擊 強度會下降。

33.2 碳纖維 碳纖維具有高強度、高模量、高導電性、力 學性能好、材料導電性能持久等特點,能夠 改善復合材料性質。

填充量較高,影響整體 的機械強度和加工成型性。

37 碳納米管少量的碳納米管就能形成導電網鏈,且其密度小,不容易因重力的作用而聚沉。

易團聚、難以分散。

71 資料來源:山東大展納米材料有限公司官網,國信證券經濟研究所整理 注:縱軸為電阻,電阻越低導電性越好 圖29:碳納米管能夠顯著提升導電塑料的導電性 碳納米管應用領域之導電塑料:天奈科技等龍頭超前布局 25 表8:天奈科技導電母粒主要技術儲備 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 天奈科技針對相關工藝、設備、添加劑等都進行了近10項的專利布局,能夠擁有一系列核心技術有效解決碳納米管團聚等問題。

同時,其已經和SABIC、Total、 Clariant和Polyone等知名國際化工企業展開合作,相關碳納米管導電母粒產品已經完成部分客戶認證,特別是與SABIC的合作已經完成樣品測試、正推動后 續量產準備工作。

公司IPO募投導電母粒產能為2,000噸,2021年可轉債募資再擴產5,000噸。

導電母粒供應能力持續爬升有望成為業績新增長點。

我們假設導電母粒單噸售價在 12.6萬元,公司現規劃產能有望在2027年前達產,屆時公司導電母粒年收入將達到8.8億元,對應市場占有率接近13%。

核心技術名稱 碳納米管壓縮技術 導電塑料母粒低剪切、高分散技術 高含量導電塑料母粒技術 導電復合材料分散技術 應用于3D打印的導電塑料母粒技術 圖30:天奈科技2021年導電母粒募投項目預期銷量及收入(噸、億元) 1,000 2,000 3,500 5,000 1.3 2.5 4.4 6.3 0 1 2 3 4 5 6 7 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 2024E 2025E 2026E 2027E 導電母粒銷量(噸,左軸)導電母粒營收(億元,右軸) 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 碳納米管應用領域之碳基芯片:前景廣闊,未來可期 碳基芯片比硅基芯片有更快的傳輸數率,且避免歐美技術封鎖的優勢。

碳納米芯片的電子特 性比硅有優勢,電子在碳晶體內比在硅晶體內更容易移動,因此能有更快的傳輸數率。

同時 碳基芯比硅基芯片具有成本更低、功耗更小的明顯優勢。

由于美歐等對硅芯片技術的封鎖, 中國想在硅技術上超越它們非常難,因而發展碳基芯片產業具有戰略意義。

碳納米管性能突出,是碳基芯片的關鍵材料之一。

碳納米管優勢:1)特殊且完美的一維結構 ,極大壓抑了背散射,是低功耗的彈道運輸。

2)理想的無懸掛鍵結構,化學穩定性強、表面 超潔凈,柵效率高。

3)載流子遷移率極高、本征電容小,能夠快速響應。

4)導電通道超薄 、靜電控制極佳,性能接近理論極限的5nm平面晶體管。

碳納米管應用挑戰:1)碳納米管陣 列密度低,一般需要在1微米內有100-200個碳納米管;2)純度低:半導體的適宜純度需要 達到99.9999%甚至更高。

碳基芯片研究成果頻出,但仍任重道遠。

2019年,MIT的團隊成功制備了完全由碳納米晶體 管構成的16位微處理器。

2021年6月北京大學彭練矛院士在《Nature Electronics》發表文章 ,表示開發出了每微米120個納米管、半導體純度高達99.99%的碳納米管陣列,并以此構筑 成了性能優異的射頻晶體管。

同時,2021年初彭練矛院士提出“在國家重視和科研經費充足 下,預計3-5年碳基技術能夠在特殊領域小范圍應用;預計10-15年硅碳融合技術將成為主流 ;預計15年之后碳基芯片有望憑借其高性能成為主流技術”。

26 圖31:MIT研制的碳納米晶體管構成的微處理器 資料來源:期刊ACSNano,國信證券經濟研究所整理 碳納米管應用領域之碳基芯片:前景廣闊,未來可期 臺積電2020年開發出獨特的工藝流程,生產出了采用“頂柵+背柵”獨特結構的CNT器件。

同時,該公司在3nm以下的工藝制程中也是在積極探索新材料(例如 高遷移率通道、2D晶體管和碳納米管)的應用可能性。

美國Nantero在2007年就與安森美半導體攜手開發在CMOS晶圓制造中集成碳納米管;近年來其也推出了基于碳納米管的存儲器NRAM。

NRAM實質上就是形 成一層碳納米管薄膜并將其沉積在標準硅基板上。

目前,國內的天奈科技已經與該公司展開合作,高純碳納米管產品也已經開始送樣測試。

根據ICInsights預測,2022年全球集成電路市場規模有望達到5651億美元,其中10nm以下制程的細分市場規模為1277億美元,而未來碳納米管在該細分市場 的先進制程領域有著一定的應用前景與可能。

27 圖32:2019-2024年不同制程芯片市場占比 資料來源:ICInsights,國信證券經濟研究所整理 圖33:美國Nantero公司NRAM產品性能 資料來源:Nantero官網,國信證券經濟研究所整理 4% 10% 16% 23% 27% 30% 39% 38% 36% 31% 29% 26%13% 11% 9% 8% 7% 7% 20% 19% 19% 18% 18% 19% 24% 22% 21% 20% 19% 19% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20192020E 2021E 2022E 2023E 2024E 10nm以下10-20nm 20-40nm 40nm-0.18μm 0.18μm以上 三、行業高集中快迭代,龍頭企業優勢顯著 碳納米管行業特點:技術密集型的利基市場 國產化率仍有提升空間:2020年國內碳納米管出貨量占全球的54%,低于負極、電解液等環節,仍有較大提升空間。

行業集中度高:碳納米管行業2018-2020年,CR3/CR5分別從68.0%/87.7%提升至75.7%/89.1%,行業持續集中。

橫向對比來看,碳納米管行業集中度顯著 高于四大鋰電主材環節。

29 圖35:2020年國內鋰電材料CR3和CR5 資料來源: GGII、國信證券經濟研究所整理 圖34:2020年全球鋰電主要材料出貨量占比 資料來源: GGII、國信證券經濟研究所整理 46% 63% 71% 45% 54% 15% 31% 20% 38% 17% 6% 9% 16%21% 1% 46% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 正極負極電解液隔膜碳納米管 中國日本韓國其他 35% 53% 61% 62% 76% 52% 83% 78% 80% 89% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 正極負極電解液隔膜碳納米管 CR3 CR5 碳納米管行業特點:技術密集型的利基市場 碳納米管單GWh產能投資額為0.30億元,與負極基本持平,顯著低于隔膜和正極行業;頭部碳納米管企業的投資回收期在6年左右。

2020年天奈科技毛利率為39%,低于隔膜環節的恩捷股份,但顯著高于其他主材環節。

高毛利率一方面是由于其在電池中成本占比低(不足4%),下游價 格敏感性低;另一方面是產品2-3年的快速迭代,保持較好的競爭優勢。

30 圖37:碳納米管毛利率處于鋰電材料較高水平 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 圖36:碳納米管單位產能投資額相對較低 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 注:主要材料分別選取當升科技、璞泰來、天賜材料、恩捷股份、天奈科技新建項目投資進行測算 13% 15% 16% 18% 17% 36% 39% 34% 31% 61% 65% 60% 60% 45% 44% 24% 27% 28% 49% 42% 40% 48% 39% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20162017201820192020 當升科技(正極)璞泰來(負極) 恩捷股份(隔膜)天賜材料(電解液) 天奈科技(碳納米管) 0.880.85 0.300.30 0.02 6.4 8.7 6.0 4.5 1.8 0 2 4 6 8 10 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 隔膜正極碳納米管負極電解液 單位產能投資額(億元/GWh,左軸) 投資回收期(年,右軸) 碳納米管主要企業概覽 31 表9:碳納米管主要生產企業情況 資料來源: OCSiAl,天奈科技公告,Carbontec,中科院成都有機化學所,道氏科技公告,LG化學官網,國信證券經濟研究所整理 注:各公司最新產能情況以各公司最新披露口徑為準 生產廠家碳納米管漿料年產能碳納米管粉體年產能單壁碳管發展規劃公司情況 OCSiAl 2021年底擁有90噸單壁碳納米管粉體產能。

2024年預計擴產100噸。

現有90噸單壁碳納米管粉體產能; 擴產后產能達到190噸。

公司成立于2010年,總部位于盧森堡。

2013年公司研發了首個工業合成單壁 碳納米管的技術;2014年發布了TUBALL單壁碳納米管。

LG化學2021年底:1700噸;到2025年計劃擴張到5100噸以上。

LG化學于2011年正式啟動了碳納米管的技術研發,2013年建立20噸中試 生產線,2014年成功研發出電池用材料和導電復合產品,并通過世界最大規 模的流化床反應器建立了大規模生產體系。

卡博特 (三順納米) 2020年底:1.3萬噸2020年底:2000噸 全球唯一具備商業量產炭黑、碳納米管粉體、碳納米管分散漿料的全系列鋰 電導電劑生產商。

道氏技術 (青島昊鑫) 2021年底:1.7萬噸; 后續在贛州擴產2萬噸。

2021年底:1550噸 第五代產品進入中試研發階段, 主要為單壁、雙壁管,核心應用 于硅基負極、高鎳電池產品。

公司自上市后即確立了新能源材料的戰略布局,主要集中在正極材料領域, 主要產品包括三元前驅體、導電劑和磷酸鋰,2018年擬作價15億元收購青島 昊鑫。

集越納米2019年底:1.2萬噸公司成立于2014年,專注于鋰電池材料(碳納米管,隔膜,負極材料等)的研發、生產和銷售。

公司主打中低端產品。

無錫東恒具備相關設備和工藝專利。

公司成立于2011年,由無錫東恒紡織與復旦大學產學研合作轉型而來,是最 早將碳納米管應用于動力電池的企業。

公司產品為碳納米管導電漿料、石墨 烯及二者融合產品。

2022年1月獲寧德時代投資入股。

天奈科技 2021年底:5萬噸。

預計在2025年前擴張 至10萬噸以上。

2021年底:2000噸;預計在2025 年擴張至8000噸。

2021年定增新建5000噸單壁碳納 米管漿料項目,預計在2023- 2024年投產。

公司是全球最大的碳納米管供應商之一,在中國市占率常年位居第一。

中科時代納米2021年底:2000噸2021年底:700噸高純度單壁碳納米管粉體產能達到500公斤/年。

公司隸屬于中國科學院成都有機化學所,是世界上最主要的碳納米管生產商 之一。

天奈科技領航賽道,OCSiAl單壁碳管全球領先 天奈科技在碳納米管行業地位穩固:根據GGII數據,2020年國內碳納米管導電漿體行業中天奈科技出貨量多年蟬聯第一,市占率達到32.3%,主要是供應高端 鋰電池市場;集越納米市占率23.8%位居第二;卡博特位居第三。

海外企業中卡博特收購三順納米切入該領域,LG化學依托自身化工優勢自研。

碳納米管行業主要壁壘:1)技術難度大,傳統導電劑主要是通過反應爐將燃料熱解來進行制備,碳納米管是通過納米級化學氣相沉積法來制備,制備工藝和設 備存在顯著差別,難以直接切入;2)導電劑認證周期較長,且成本占比較低,因而客戶粘性較大。

32 資料來源:GGII,國信證券經濟研究所整理 圖38:2020年國內碳納米管導電漿料競爭格局 江蘇天奈 32% 集越納米 24% 卡博特 20% 青島昊鑫 8% 無錫東恒 5% 其他 11% 資料來源:天奈科技公告,道氏技術公告,三順納米招股說明書,國信證券經濟研究所整理 注:不完全統計,各公司情況以其最新披露口徑為準 天奈科技卡博特(三順納米) 道氏技術 (青島昊鑫)無錫東恒 寧德時代√ 比亞迪√ √ √ √ 國軒高科√ √ 億緯鋰能√ √ 中創新航√ √ √ LG新能源 松下√ ATL √ √ 珠海冠宇√ √ √ 三星SDI √ √ √ 欣旺達√ 表10:主要碳納米管企業客戶對比 天奈科技領航賽道,OCSiAl單壁碳管全球領先 單壁碳納米管是新機遇,OCSiAl超前布局謀求先機。

OCSiAl是一家俄羅斯企業,其在2013年研發出了首個工業合成單壁碳納米管的技術,并且在2014年正式 發布其單壁碳納米管產品TUBALL。

目前,OCSiAl擁有90萬噸的年產能,占全球單壁碳納米管市場的95%以上。

TUBALL已經在鋰離子電池、輪胎、導電塑料等 領域得到應用,且性能領先于同行競品。

國內企業,天奈科技已成功研發單壁碳納米管成品,并在2021年定增新建單壁碳納米管產能,有望在2023-2024年投 產;中科時代納米(中科院成都有機化學所)已具備500kg的年生產能力;道氏技術(青島昊鑫)也已經完成單壁碳納米管的研制工作。

單壁碳納米管現階段價格較高,規?;笥型焖俳当?。

我們假設單壁碳管報價為900萬元/噸。

我們假設相同情況下單壁碳管添加量為0.1%,多壁碳管添加量 為1.5%。

那么我們測算得到單壁碳管和多壁碳管單噸成本分別為0.90/0.32萬元。

未來伴隨企業產能在2023-2024年批量釋放以及硅基負極的快速應用,單壁碳 管有望通過規?;焖俳当?。

33 資料來源:OCSiAl官網,天奈科技公告,道氏技術公告,中科時代納米官網,國信證券經濟研究所整理 注:IG/ID為拉曼光譜兩峰比值,該值越高代表材料導電性能越強;比表面積是指單位質量物料所具有的總面積,該值越大能夠更好吸附活性顆粒。

表11:各企業單壁碳納米管粉體性能情況 公司名稱產品所處階段平均管徑/nm純度IG/ID長度/um比表面積(m2/g) OCSiAl量產1.2-2 >90 >5800-1600 天奈科技量產2-4 ≥80% ≥40 ≥500 ≥450 中科時代納米量產<2 ≥95% >205-30450m2/g以上,部分產品達到900m2/g以上 道氏技術(青島昊鑫)實驗室樣品完成制備1-2 ≥95% <10730-800 四、投資建議 天奈科技:技術優勢領先 技術優勢:公司自主制備催化劑、自研關鍵設備、分散體系設置專利保護,掌握核心制備壁壘。

同時公司針對硅基負極、高鎳正極等新產業趨勢,已經進行專利 布局和技術積累,持續保持龍頭優勢。

公司現已量產一代、二代和三代產品,新一代應用到硅基負極中的產品有望在2023-2024年量產,產品性能和迭代速度領 先同行。

從歷史上看,公司對各主要電池技術的產品研發和市場推廣,均領先行業主要競爭對手。

35 資料來源:天奈科技官網,天奈科技招股說明書,道氏技術公告,國信證券經濟研究所整理 表12:碳納米管企業不同產品對比 公司名稱產品型號平均管徑/nm純度長度/um比表面積(m2/g) 天奈科技 FT9000系列粉體10-25 ≥99.9% 10110-250 FT7000系列粉體7-11 ≥99.9% 5-20200-300 FT6000系列粉體7-11 ≥99.9% 50-250250-350 FT2000系列粉體2-4 ≥80% ≥500 ≥450 青島昊鑫 細管徑導電漿料NS-7系8-15 細管徑薄壁碳管NS-6系6-850-100 單壁碳納米管粉體1-2 ≥95% <10730-800 無錫東恒 DH-S1粉末40-60 >98% 10-20 DH-P1-5B漿料50 >98% 20 DH-P2-5漿料10-20 >98% 20 三順納米 CNTs4030-50 >99.2% 5-12 HCNTs1010-20 >99.5% 5-12 CNTs110-20 >97.5% 5-12 GCNTs55-10 >99.2% ≥15 GCNTs2020-30 >98.7% 5-12 表13:碳納米管企業不同代際產品推出時間 應用領域青島昊鑫天奈科技 磷酸鐵鋰正極20162014 三元正極20172016 高鎳三元正極2018 硅基負極 (單壁碳管)實驗室完成制備2023-2024 資料來源:天奈科技公告,道氏技術公告,國信證券經濟研究所整理 天奈科技:客戶與規模優勢 客戶優勢:公司與寧德時代、比亞迪、ATL等產業龍頭密切合作,并積極布局億緯鋰能、欣旺達、中創新航等客戶,客戶兼具深度和廣度。

同行企業多集中于 同比亞迪、國軒高科等企業合作,其他電池廠滲透較少。

1)近年來公司積極加深與寧德時代等廠商合作,2021年前三季度對其銷售占比已提升至18.2%,較 2018年提升12.2pct;2021年前三季度中創新航首次躋身前五大客戶。

2)憑借單壁碳納米管產品優勢,公司有望突破松下、三星新電池體系,跟隨4680電池 及硅基負極快速成長。

規模優勢:公司2021年底預計碳納米管導電漿料產能為5萬噸,生產能力遠超同行。

規模效應和產品高速迭代下,公司盈利持續高位。

2021年上半年,天奈 科技凈利率達到23.05%,高于青島昊鑫的17.78%。

36 圖39:碳納米管企業產能對比 資料來源:LG化學官網,道氏技術公告,天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 注:卡博特數據為2020年產能,其他企業均為2021年底數據 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 圖40:天奈科技前五大客戶結構 35% 25% 22% 20% 6% 10% 11% 18% 7% 10% 19% 14% 10% 5% 7% 6% 5% 5% 7% 47% 44% 35% 32% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018201920202021Q1-Q3 比亞迪寧德時代ATL中航鋰電天津力神星恒電源其他 0.170.200.160.20 1.3 1.7 5 0 1 2 3 4 5 6 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 LG化學卡博特道氏技術天奈科技 粉體產能(萬噸,左軸)漿料產能(萬噸,右軸) 募投擴產緩解產能瓶頸,一體化疊加產品優化增厚利潤 量的邏輯: 產能擴張:下游汽車電動化加速推進,公司產品供不應求,產能利用率持續高位,大舉擴產勢在必行。

公司現有碳納米管導電漿料產能達到5萬噸,2021年公 司再提新擴產計劃,擬擴建5萬噸導電漿料項目,屆時公司產能將突破10萬噸,較現有產能實現翻倍。

導電母粒有望貢獻新增量:公司IPO募投導電母粒產能為2,000噸,2021年可轉債募資再擴產5,000噸。

導電母粒升有望成為業績新增長點。

37 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理與預測 注:2023-2027年產能為公司已披露規劃總建設產能,具體投產節奏未明確;2022、2024、2025年產能為國信證券經濟研究所預測 圖41:天奈科技導電漿料年化產能及產能利用率(萬噸、%) 1.11.21.7 3.0 5.0 8.0 10.6 14.0 20.0 72% 82% 86% 103% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 5 10 15 20 25 2018201920202021Q1-Q32021E 2022E 2023-20272024E 2025E 碳納米管導電漿料年化產能(萬噸,左軸)產能利用率(%,右軸) 募投擴產緩解產能瓶頸,一體化疊加產品優化增厚利潤 公司一體化布局夯實盈利優勢: 1)粉體自產:公司碳納米管粉體均為自產,較青島昊鑫等在原料成本上更具優勢,公司IPO募投6000噸粉體有望在2022年至2023年開始釋放; 2)布局純化環節:公司早期場地資源有限純化多采用委外加工,而高代碳納米管產品純化要求高,公司在2021年募投新建3000噸碳管純化產能,提高產品質量 、保障競爭力; 3)深化NMP生產與回收:碳納米管漿料的主要原材料有NMP、丙烯、分散劑等,其中NMP成本占比超80%。

2018年公司投資設立控股子公司新納環保自行生 產和回收NMP,相關項目已于2020年開始投產,未來伴隨產能爬坡有望對沖NMP價格波動對成本的壓力。

規?;苿映杀鞠陆担汗井a能快速擴張和產能利用率持續提升下,單位產品折舊攤銷減少,制造費用和人工成本占比持續下降,成本得到優化。

38 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 圖43:天奈科技原材料成本結構 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 69% 67% 79% 83% 5% 5% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 2% 2% 3% 2% 22% 23% 14% 11% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018201920202021Q1-Q3 NMP液氮丙烯分散劑其他 圖42:天奈科技產品成本結構 66% 67% 69% 82% 5% 5% 4% 3% 6% 8% 8% 4%23% 20% 19% 11% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018201920202021Q1-Q3 原料人工能源制造費用 募投擴產緩解產能瓶頸,一體化疊加產品優化增厚利潤 產品結構優化增厚利潤:公司每2-3年推出一代新產品,新品價格高、盈利能力強。

近年來公司二代、三代及以上高毛利率產品積極導入下游客戶并開發新型 單壁碳納米管產品,產品結構優化增強盈利能力。

39 圖44:天奈科技各代際產品毛利率對比 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 20% 29% 25% 30% 45% 48% 42% 35% 54% 61% 56% 47% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2018201920202021Q1-Q3 第一代第二代第三代及以上 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理 圖45:天奈科技各代際產品銷量占比 31% 23% 32% 37% 68% 76% 66% 58% 1% 1% 2% 4% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018201920202021Q1-Q3 第一代第二代第三代及以上 投資建議:推薦關注天奈科技 我們假設: 碳納米管漿料:我們預計,伴隨新增產能快速釋放和下游碳納米管滲透率的逐步提升,公司產品出貨將快速增長;同時產品出貨結構改善將提升盈利能力。

我 們預計2021-2023年碳納米管漿料銷量分別為3.3/7.0/10.0萬噸,單噸均價分別為4.12/4.00/3.77萬元,對應毛利率分別為34.0/34.8/35.3%。

多壁碳納米管粉體:公司漿料產能規劃飽滿,粉體產能將持續維持供應緊張態勢,預計對外銷售量將相對平穩。

我們預計2021-2023年多壁碳納米管粉體銷量 分別為16.5/18.0/20.0噸,單噸價格分別為22.0/21.3/20.7萬元。

單壁碳納米管:公司預計2023年單壁碳納米管開始實現批量銷售,預計2023年粉體銷量為22噸,單噸價格為900萬元,對應毛利率為77.8%。

導電母粒:公司預計2023年導電母粒開始實現批量銷售,預計2023年銷量為2000噸,單噸價格為12.6萬元,毛利率為45%。

40 20202021E 2022E 2023E 20202021E 2022E 2023E 碳納米管漿料 營業收入(億元) 4.713.628.037.7 導電母粒 營業收入(億元) 2.5 YoY 191% 106% 34% YoY 銷量(噸) 14,74233.00070,000100,000銷量(噸) 2000 單價(萬元/噸) 3.24.14.03.8單價(萬元/噸) 12.6 毛利潤(億元) 1.84.69.713.3毛利潤(億元) 1.1 毛利率(%) 38.8% 34.0% 34.8% 35.3%毛利率(%) 45.0% 多壁碳納米管粉體 營業收入(億元) 0.060.040.040.04 單壁碳納米管粉體 營業收入(億元) 2.0 YoY -34% 6% 8% YoY 銷量(噸) 15171820銷量(噸) 22 單價(萬元/噸) 36.222.021.320.7單價(萬元/噸) 900 毛利潤(億元) 0.030.030.030.03毛利潤(億元) 1.5 毛利率(%) 60.5% 78.0% 75.0% 75.0%毛利率(%) 77.8% 合計 營業收入(億元) 4.713.628.142.2 YoY 189% 106% 50% 毛利潤(億元) 1.84.79.816.0 毛利率(%) 39.1% 34.1% 34.8% 37.9% 表14:天奈科技各主業業務拆分及預測 資料來源:天奈科技公告,國信證券經濟研究所整理與預測 投資建議:推薦關注天奈科技 我們推薦關注技術實力領先、客戶優勢顯著的賽道領軍者天奈科技: 公司積極進行產能擴張,并加快下游大客戶滲透推動出貨量高速增長。

同時,公司依托一體化布局,積極向下游導入高代產品提升盈利能力。

我們持續看好公 司在碳納米管細分賽道的技術和客戶優勢,我們上調原有盈利預測,預計2021-2023年歸母凈利潤為2.99/5.96/9.90億元(原預測為2.92/5.82/7.88億元), 同比增長179%/100%/66%,對應EPS分別為1.29/2.57/4.26元,當前股價下對應PE為107/54/32倍,維持“買入”評級。

41 表15:重點公司盈利預測及估值(2022年3月6日) 資料來源:Wind,國信證券經濟研究所整理與預測 公司 代碼 公司 名稱 投資 評級 收盤價 (元) EPSPEPB 20202021E 2022E 2023E 20202021E 2022E 2023E 2020 300073當升科技買入77.650.761.912.172.82102.1840.5635.7027.518.62 002812恩捷股份增持225.671.262.744.876.77179.1082.3646.3333.3212.65 300037新宙邦增持88.911.263.173.444.5070.8328.0625.8719.748.81 688116天奈科技買入137.270.461.292.574.26296.75106.6753.4732.2219.20 投資建議:推薦關注天奈科技 附表:財務預測與估值 資料來源:Wind,國信證券經濟研究所整理與預測 資產負債表(百萬元) 201920202021E 2022E 2023E利潤表(百萬元) 201920202021E 2022E 2023E 現金及現金等價物201197200200200營業收入386472136528074223 應收款項96175224461694營業成本20228889918302624 存貨凈額6955131269405營業稅金及附加4691928 其他流動資產8599132637銷售費用1517294868 流動資產合計12881311137117822179管理費用283570124175 固定資產332397112627233826研發費用21285093127 無形資產及其他99152146140134財務費用32 (1) 1556 投資性房地產252055112169投資收益333202020 長期股權投資00000資產減值及公允價值變動(4) (7) (7) (3) (3) 資產總計17421881269847576308其他收入149191212 短期借款及交易性金融負債152554919372506營業利潤1231243337061171 應付款項5996128260366營業外凈收支3 (1) 400 其他流動負債1423000利潤總額1261233377061171 流動負債合計8814567821972872所得稅費用161637106176 長期借款及應付債券3624242424少數股東損益(0) (1) 246 其他長期負債2331313131歸屬于母公司凈利潤110107299596990 長期負債合計5955555555現金流量表(百萬元) 201920202021E 2022E 2023E 負債合計14820073222512926凈利潤110107299596990 少數股東權益1320222632資產減值準備(4) (7) (7) (3) (3) 股東權益15821661194324803350折舊攤銷263048107198 負債和股東權益總計17421881269847576308公允價值變動損失00 (3) 00 財務費用32 (1) 1556 關鍵財務與估值指標201920202021E 2022E 2023E營運資本變動48 (36) (46) (279) (291) 每股收益0.470.461.292.574.26其它(66) (29) (9) 145 每股紅利0.140.070.260.510.85經營活動現金流11465282422939 每股凈資產6.887.258.4610.7914.56資本開支(73) (128) (770) (1698) (1296) ROIC 16% 13% 24% 25% 26%其它投資現金流(737) 83 (17) (38) (37) ROE 7% 6% 15% 24% 29%投資活動現金流(810) (44) (788) (1735) (1332) 毛利率48% 39% 34% 35% 38%權益性融資8346000 EBITMargin 30% 21% 23% 25% 29%負債凈變化(28) (1) 5241388569 EBITDAMargin 37% 27% 26% 29% 33%支付股利、利息0 (33) (16) (60) (119) 收入增長18% 22% 189% 106% 50%其它融資現金流(64) 115241388569 凈利潤增長率63% -3% 179% 99% 66%融資活動現金流803 (30) 5091313394 資產負債率8% 11% 27% 47% 46%現金凈變動106 (10) 300 息率0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%貨幣資金的期初余額96201197200200 P/E 289.11296.75106.6753.4732.22貨幣資金的期末余額201197200200200 P/B 19.9618.9316.2212.729.43企業自由現金流102 (48) (489) (1275) (362) EV/EBITDA 225.48248.9790.1942.3024.76權益自由現金流71 (51) 36100159 免責聲明 分析師承諾 作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道,分析邏輯基于本人的職業理解,通過合理判斷并得出結論,力求客觀、公正,結論不受任何第三方的授意、影響,特此聲明。

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