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研報:浙商證券-烏克蘭沖突系列研究三:從美俄對抗共性經驗看資產走勢-220226

研報作者:李超 來自:浙商證券 時間:2022-02-26 14:07:45
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    (PDF)
  • 發布者
    sh***34
  • 研報出處
    浙商證券
  • 研報頁數
    11 頁
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研究報告內容

1/11 宏觀研究類模板 專題研究 報告日期:2022年02月26日 從美俄對抗共性經驗看資產走勢 ──烏克蘭沖突系列研究三 報告導讀/核心觀點 過往俄羅斯對抗北約東擴的戰爭存在四大特征:持續時間短、不正面沖突、常態化對 抗、制裁報復(本輪美歐對俄制裁上升到踢出SWIFT等極端措施概率小,能源仍將保 持流通)對本輪烏克蘭危機演繹以及資產價格走勢判斷有較好的借鑒意義。

油價方 面,預計烏克蘭危機對油價的作用表現為脈沖式上行,并無持續上行動力。

美債方 面,預計本輪收益率上行即將于Q1末見頂于2.1%附近。

美股方面,風險偏好沖擊的 影響將逐步修復,未來需回歸主線關注加息預期和企業盈利下行共振對美股的沖擊。

黃金方面,未來沖突逐漸常態化后預計將從高位回調,但全年依舊看好。

美元方面, 短期受避險情緒推動大幅上行,未來沖突逐漸常態化后預計將從當前的高位回調,全 年中樞下行。

大類資產目前暫不需要定價戰爭進一步升級的風險,如風險真正發生烏 克蘭危機上升為美國和俄羅斯之間的正面沖突,大類資產將轉向黃金、原油、軍工、 貨幣市場基金。

過往俄羅斯對抗北約東擴的戰爭存在四大共性特征 本輪烏克蘭危機也是俄羅斯對抗北約東擴的直接體現。

過往俄羅斯對抗北約東擴的 戰爭存在四大共性,對本輪烏克蘭危機的演繹有較好的借鑒意義。

一是熱戰維持時 間較短,俄格戰爭僅持續10天;克里米亞戰爭僅持續20天。

二是戰事過后兩大當 事國均會達成休戰協議,但背后美俄的代理人外交沖突將逐步常態化,達成?;饏f 議后關于格魯吉亞和克里米亞的美俄外交爭端則延續多年。

三是美俄雙方從未在類 似戰爭中發生正面軍事沖突。

四是克里米亞戰爭后發達國家對俄羅斯開展了多輪制 裁,從當前美歐政府的態度來看,制裁將在本輪沖突中得以延續。

本次烏克蘭危機可 能延續上述特征,戰事在短時間內結束后,戰爭不確定性對資產價格的擾動將明顯 下降;往后美俄在烏克蘭領域的沖突將常態化,但資產價格將逐漸對這一沖突脫敏。

本輪美歐對俄制裁上升到踢出SWIFT等極端措施概率小,能源仍將保持流通 當前美國對俄制裁措施主要側重在融資端,為貿易尤其是原油的跨境美元結算留有 余地;英歐制裁均具有類似特征。

從目前情況來看,發達國家對俄羅斯采取的制裁符 合我們此前預判,并未采取諸如將俄羅斯踢出SWIFT系統或者實行石油禁運等極 端措施,未來進一步向該類措施演變發展的概率也相對較小。

主要原因是俄羅斯與 美歐在能源領域供需相互依賴,此類極端制裁措施的大面積升級容易導致兩敗俱傷, 短期關注沖突加劇可能導致油價跳升,沖突常態化后資產價格逐漸脫敏 根據俄“美”對抗的共性特征:持續時間短、不正面沖突、常態化對抗、制裁報復。

對未來系列大類資產走勢判斷如下: 油價方面,預計烏克蘭危機對油價的作用主要是脈沖式上行,并無持續上行動力。

脈 沖上行源于沖突升級后市場定價供給不確定性,沖突走向常態化后原油價格將不再 受此刺激。

往后看,一是即便美歐升級對俄制裁也將保持能源流通,供給持續收縮擾 動有限;疊加Q2伊核協議較大概率落地和OPEC產量基準調整帶來的新增產能,將 緩解油價上漲壓力。

需注意的是,如果短期原油價格的脈沖式上行過快,可能對海外 貨幣政策形成擾動,不排除聯儲首次加息50BP并進一步壓制通脹預期的可能性,但 整體不改美債收益率Q1末于2.1%附近見頂回落的判斷。

美債方面,我們認為本輪美債收益率上行即將于Q1末見頂,高點預計位于2.1%附 近。

在油價短期脈沖式走高的背景下,短期緊縮預期和通脹仍有小幅強化空間;此后 加息預期逐步證偽、通脹預期回落以及基本面下行將驅動美債收益率回落。

美股方面,根據俄羅斯對抗北約兩項特征:“持續時間短”和“沖突不升級到大國”, 我們認為烏克蘭危機對權益資產風險偏好沖擊最大的時間點已過,未來美俄對抗逐 步常態化后資產價格將逐漸脫敏,因風險偏好沖擊而帶來的資產價格回調將逐步修 復。

未來美股仍需回歸主線關注未來加息預期和企業盈利下行共振對美股的沖擊。

海外宏觀 | 專題報告 分析師:李超 執業證書編號:S1230520030002 郵箱:lichao1@stocke.com.cn 聯系人:林成煒 執業證書編號:S1230120080050 郵箱:linchengwei@stocke.com.cn 相關報告 報告撰寫人:李超 宏觀研究 2/11 證券研究報告 黃金方面,短期發揮避險屬性價格同樣大幅上行,符合我們前期判斷;未來沖突逐漸 常態化后預計將從當前的高位回調。

但全年依舊看好黃金,尤下半年實際利率下行將 帶動金價走高,全年我們認為倫敦金價格將突破2000美元。

美元方面,短期受避險情緒推動大幅上行,未來沖突逐漸常態化后預計將從當前的高 位回調。

2022年美國加息力度不及預期以及歐洲補庫滯后于美國啟動,美元指數預 計重回下行通道并下探90。

風險提示:美歐部隊全面參與烏克蘭沖突 宏觀研究 3/11 正文目錄 1.過往俄羅斯對抗北約東擴的戰爭存在諸多共性特征.................................................................4 1.1.過往俄“美”對抗的共性特征:持續時間短、不正面沖突、常態化對抗、制裁報復.............................................4 1.2.本輪美歐對俄制裁預計主要側重在融資端和資產凍結,上升到踢出SWIFT等極端措施的概率小...................5 2.短期關注沖突加劇可能導致油價跳升,沖突常態化后資產價格逐漸脫敏.................................6 3.俄羅斯-格魯吉亞的戰爭復盤,具有三大典型特征....................................................................8 3.1.俄羅斯-格魯吉亞源起內部獨立戰爭,實際為俄羅斯對抗北約東擴.......................................................................8 3.2.俄羅斯-格魯吉亞戰爭特征:作戰時間短、美俄未正面沖突、對抗常態化...........................................................8 4.克里米亞的戰爭復盤,具有四大典型特征................................................................................9 4.1.克里米亞事件源起烏克蘭政變,實際為俄羅斯對抗北約東擴................................................................................9 4.2.克里米亞戰爭特征:作戰時間短、美俄未正面沖突、對抗常態化、美歐制裁俄羅斯........................................9 風險提示....................................................................................................................................10 圖表目錄 圖1:北約東擴趨勢圖................................................................................................................................................................4 圖2:歷輪美債收益率低位反彈幅度遞減,預計本輪美債收益率反彈極限位于2.1%附近(%) ....................................7 表1:北約東擴階段成員國加入情況........................................................................................................................................4 表2:白宮最新一輪對俄羅斯制裁措施....................................................................................................................................6 表3:明斯克協議的部分核心條款..........................................................................................................................................10 宏觀研究 4/11 1.過往俄羅斯對抗北約東擴的戰爭存在諸多共性特征 1.1.過往俄“美”對抗的共性特征:持續時間短、不正面沖突、常態化 對抗、制裁報復 近日烏克蘭和俄羅斯危機升級,俄羅斯軍隊進入烏克蘭國境并發生武裝沖突,本輪 烏克蘭危機也是俄羅斯對抗北約東擴的直接體現。

我們曾于前期報告《烏克蘭為何成為 地緣政治的沖突焦點》中指出,在重要的戰略背景下,烏克蘭是美國推進北約東擴的下 一站(毗鄰國家基本已經全部吸收加入北約)。

北約東擴是美國全球霸權戰略的體現,美 國在通過海灣戰爭、阿富汗戰爭、伊拉克戰爭、利比亞戰爭等系列軍事活動大幅提升中 東區域的影響力后,意圖通過北約東擴進一步增加在東歐以及亞太地區的影響力。

烏克 蘭和格魯吉亞是北約東擴的重要抓手,上述兩國東擴推進受挫的主要原因來自俄羅斯的 阻礙。

2008年-2014年間,俄羅斯同樣曾因對抗北約東擴而出兵烏克蘭與格魯吉亞,兩場 戰爭存在四大共性特征,對本輪烏克蘭危機的演繹有較好的借鑒意義。

圖1:北約東擴趨勢圖 資料來源:Wikipedia,浙商證券研究所 表1:北約東擴階段成員國加入情況 加入時間加入國家 第一輪:1999年捷克、匈牙利和波蘭 第二輪:2004年 愛沙尼亞、立陶宛、拉脫維亞、斯洛伐克、斯洛文尼亞、羅馬尼亞和 保加利亞 第三輪:2009年克羅地亞和阿爾巴尼亞 第四輪:2017年黑山 第五輪:2020年北馬其頓 資料來源:Wikipedia,浙商證券研究所 一是熱戰維持時間較短,俄羅斯-格魯吉亞戰爭期間戰事時長僅持續10天;克里米 亞戰爭期間戰事時長僅持續20天。

二是戰事過后雖然兩大當事國均會達成休戰協議,但 背后美俄的代理人外交沖突將逐步常態化,格魯吉亞戰后達成名為《薩科齊提案》的停 火協議;克里米亞戰后達成《明斯克協議》,但?;鸷螅ㄓ绕涫嵌砹_斯承認部分區域獨立 地位或扶植親俄政權后)關于格魯吉亞和克里米亞的美俄外交爭端則延續多年。

三是美 俄雙方從未在類似戰爭中發生正面軍事沖突,美國在兩次戰爭中扮演的均是事前拱火和 宏觀研究 5/11 軍援的角色,并未出兵參與戰斗。

在此背景下,我們認為本次烏克蘭危機可能仍將延續 這一特征,戰事在短時間內結束后,戰爭不確定性對資產價格的擾動將明顯下降;往后 美俄在烏克蘭領域的沖突將常態化,但資產價格將逐漸對這一沖突脫敏。

四是克里米亞 戰爭后發達國家對俄羅斯開展了多輪制裁,從當前美歐政府的態度來看,我們認為這一 特征將在本輪沖突中得以延續。

1.2.本輪美歐對俄制裁預計主要側重在融資端和資產凍結,上升到踢出 SWIFT等極端措施的概率小 當前拜登政府已經公布更新了對俄羅斯的制裁清單,當前的制裁措施主要側重在融 資端,為貿易尤其是原油的跨境美元結算留有余地。

部分核心措施如下: 一是切斷了俄羅斯最大金融機構Sberbank與美國金融系統的聯系,直接限制 Sberbank開展美元交易,Sberbank是俄羅斯最大銀行持有俄羅斯銀行總資產的三分之一; 這一制裁雖然將影響俄羅斯的國際貿易但實際并未完全切斷俄羅斯通過美元的交易結算 渠道。

二是對其他三個主要的俄羅斯金融機構實施全面封鎖制裁:Bank Otkritie、 Sovcombank OJSC和Novikombank,凍結上述金融機構的在美資產并禁止美國主體與其 交易。

三是對13家俄羅斯企業實施債務和股權融資制裁,13家總資產規模接近1.4萬億 美元的公司未來將無法通過美國市場融資。

四是其余措施:包括對部分俄羅斯高官、金 融機構高管進行制裁;限制俄羅斯對美國技術的使用等。

英國方面采取的制裁措施也未涉及到徹底叫停貨幣結算等措施,同樣側重在資產凍 結和債務融資。

主要措施如下:一是凍結俄羅斯主要銀行在英資產并禁止俄羅斯主體在 英融資;除此之外還將對俄羅斯進行部分技術出口的封鎖。

歐盟方面目前已采取和未來擬采取的潛在措施同樣側重于債務融資和個人主體制裁。

一是禁止向俄羅斯進行主權債務融資;二是對351位俄羅斯人采取凍結資產等制裁措施; 三是禁止某些商品和技術出口等。

從目前的情況來看,發達國家對俄羅斯采取的制裁符合我們此前報告《俄烏沖突如 果失控對通脹有何影響?》中的預判,并未采取諸如將俄羅斯踢出SWIFT系統或者實 行石油禁運等極端措施,未來進一步向該類措施演變發展的概率也相對較小。

主要原因 是俄羅斯與美歐在能源領域供需相互依賴,此類極端制裁措施的大面積升級容易導致兩 敗俱傷,原因如下: 一是當前美歐對俄羅斯的制裁力度相對可控,并未超出傳統的制裁框架范疇,我們 認為擔憂俄羅斯通過切斷部分核心商品供應的方式反擊并加劇美歐通脹壓力是發達國家 無法輕易加大制裁力度的重要掣肘。

尤其在美歐通脹壓力褪去前,我們認為制裁力度應 該保持在相對可控的狀態,各類制裁仍然應以維持能源流通為前提。

二是俄羅斯與發達國家尤其是歐洲在能源領域實際處于相互依賴的狀態,制裁升級 容易兩敗俱傷,以天然氣為例:從歐洲方面來看,俄羅斯在歐洲天然氣市場中的占比接 近40%;但相反歐盟在俄羅斯的出口占比中同樣接近72%,一旦天然氣交易切斷,歐洲通 脹壓力加劇的同時也將伴隨俄羅斯財政收入的受損(油氣收入在俄羅斯財政預算收入中 的占比接近40%),預計二者不會輕易脫鉤(但北溪2號的叫??赡芗觿√烊粴鉂q價預期)。

2月22日俄羅斯能源部長尼古拉舒爾吉諾夫在卡塔爾出席天然氣論壇時也積極表示,俄 羅斯計劃繼續不間斷地向全球市場供應天然氣。

宏觀研究 6/11 表2:白宮最新一輪對俄羅斯制裁措施 制裁措施具體表述 1 切斷俄羅斯最大金融機構俄羅斯聯 邦儲蓄銀行與美國金融系統的聯系 共包括25家分支機構,限制進行美元交易。

2 封鎖制裁俄羅斯第二大金融機構 VTB銀行 共包括20家分支機構,凍結在美資產,并禁止美國公 民與之交易。

3 封鎖制裁俄羅斯其他三家主要金融 機構 共包括Otkritie銀行等三家大型銀行以及34家分支 機構。

凍結在美資產,并禁止美國公民與之交易。

4 對13家重要的俄羅斯大型企業和 實體實施新的債務和股權交易限制 共包括俄羅斯聯邦儲備銀行、俄羅斯天然氣工業股份 公司等13家俄羅斯國有企業和實體。

限制其發行超過 14天期限的所有債務與股權交易和融資。

5 繼續對俄羅斯精英及其家庭成員采 取全面封鎖制裁 包括謝爾蓋·伊萬諾夫、尼古拉·帕特魯舍夫等人。

凍結在美國持有的資產,并采取旅行限制。

6制裁白俄羅斯 包括24個個人和實體,具體包括白俄羅斯兩家國有銀 行、九家國防公司和七名與政權有關的官員和精英。

7對俄羅斯軍事力量制裁 限制向俄羅斯國防部及武裝部隊出口幾乎所有美國境 內生產的產品和美國境外使用美國原產軟件、技術或 設備生產的產品。

8實施俄羅斯境內的制裁 限制向俄羅斯出口敏感技術,限制俄羅斯境內半導體、 電信、加密安全、激光、傳感器、導航、航空電子和海 事技術等使用美國原產軟件、技術或設備的生產。

9協調多邊合作制裁俄羅斯 對采取對俄出口限制的國家提供免除美國對其本國生 產產品的新許可要求。

歐盟、澳大利亞等國已表示認可。

資料來源:美國白宮官網,浙商證券研究所 2.短期關注沖突加劇可能導致油價跳升,沖突常態化后資產價 格逐漸脫敏 如上文所述,過往俄“美”對抗具有以下共性特征:持續時間短、不正面沖突、常 態化對抗、制裁報復。

基于上述特點,我們對未來系列大類資產走勢判斷如下: 油價方面,我們認為烏克蘭危機對油價的推升作用主要表現為脈沖式上行,并無持 續上行動力。

脈沖上行的核心原因是俄羅斯作為產油大國,沖突升級后市場定價供給不 確定性因素,沖突根據歷史經驗逐步走向常態化后,原油價格將不再受此刺激。

往未來 推演,本輪美歐對俄制裁并未采取諸如將俄羅斯踢出SWIFT系統或者實行石油禁運等極 端措施,未來進一步向該類措施演變發展的概率也相對可控;俄羅斯對油氣收入的財政 依賴度較高,對美歐全面斷供的可能性同樣較小。

綜上,從烏克蘭危機角度來看,對油價 的推升作用主要表現為脈沖式上行,并無持續上行動力;疊加Q2伊核協議較大概率落地 和OPEC產量基準調整帶來的近300萬桶/日的新增產能,也將緩解油價上漲壓力。

需要 注意的是,如果短期原油價格的脈沖式上行過快,可能對海外貨幣政策形成擾動,不排 宏觀研究 7/11 除聯儲首次加息50BP并進一步壓制通脹預期的可能性,但整體不改美債收益率Q1末于 2.1%附近見頂回落的判斷。

美債方面,我們認為本輪美債收益率上行即將于3月見頂,高點預計位于2.1%附 近。

如上文所述,在油價短期脈沖式走高的背景下,短期緊縮預期和通脹預期仍有小幅 強化空間,10年期美債收益率仍有上行動力,高點可能觸及2.1%,見頂時間預計位于3 月;此后加息力度不及預期將使得政策利率的約束減少,美債收益率將反映通脹和基本 面雙雙回落的預期,全年呈前高后低,中樞下行態勢。

結構上整體呈現實際利率上行和 通脹預期下行的走勢。

圖2:歷輪美債收益率低位反彈幅度遞減,預計本輪美債收益率反彈極限位于2.1%附近(%) 資料來源:Wind,浙商證券研究所 美股方面,我們認為烏克蘭危機對權益資產風險偏好沖擊最大的時間點已過,未來 美俄對抗逐步常態化后資產價格將逐漸脫敏,因風險偏好沖擊而帶來的資產價格回調將 逐步修復。

未來美股仍需回歸主線關注未來加息預期和企業盈利下行共振對美股的沖擊 (詳細請參考前期報告《預計美債收益率3月見頂》)。

如上文所述,過往俄羅斯對抗北 約東擴戰爭中存在兩項特征:一是“持續時間短”;二是“沖突不會升級到美俄大國層面”。

如從這一規律推演,意味著烏克蘭危機對權益資產風險偏好沖擊最大的時間點已過,不 會長時間持續、未來也難有進一步升級惡化(沖突范圍仍將主要控制在俄烏之間):對權 益市場的沖突主要影響為降低短期風險偏好,沖突逐漸常態化后,權益資產價格對危機 的定價將逐步脫敏并回歸貨幣政策和基本面主線。

黃金方面,短期發揮避險屬性價格同樣大幅上行,符合我們前期報告《烏克蘭危機 如何影響資產配置?》中的判斷;未來沖突逐漸常態化后預計將從當前的高位回調。

但 全年來看,黃金依舊是我們看好的大類資產品種,尤其是下半年實際利率下行將帶動金 價走高,全年我們認為倫敦金價格將突破2000美元。

實際利率下行一方面源自聯儲加息 預期證偽,另一方面源自美國基本面的下行。

美元方面,短期受避險情緒推動大幅上行,未來沖突逐漸常態化后預計將從當前的 高位回調。

2022年美國加息力度不及預期以及歐洲補庫滯后于美國啟動,美元指數預計 重回下行通道并下探90。

0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 19 86 -0 619 87 -0 619 88 -0 619 89 -0 619 90 -0 619 91 -0 619 92 -0 619 93 -0 619 94 -0 619 95 -0 619 96 -0 619 97 -0 619 98 -0 619 99 -0 620 00 -0 620 01 -0 620 02 -0 620 03 -0 620 04 -0 620 05 -0 620 06 -0 620 07 -0 620 08 -0 620 09 -0 620 10 -0 620 11 -0 620 12 -0 620 13 -0 620 14 -0 620 15 -0 620 16 -0 620 17 -0 620 18 -0 620 19 -0 620 20 -0 620 21 -0 6 宏觀研究 8/11 綜上,我們認為大類資產目前暫不需要定價戰爭進一步升級的風險,如風險真正發 生烏克蘭危機上升為美國和俄羅斯之間的正面沖突,大類資產將轉向黃金、原油、軍工、 貨幣市場基金。

3.俄羅斯-格魯吉亞的戰爭復盤,具有三大典型特征 3.1.俄羅斯-格魯吉亞源起內部獨立戰爭,實際為俄羅斯對抗北約東擴 俄羅斯-格魯吉亞戰爭(“俄格戰爭”)發生于2008年。

格魯吉亞的南奧塞梯和阿布 哈茲兩地長期存在獨立親俄傾向,與格魯吉亞政府關系緊張。

2008年,伴隨內部緊張關 系升級,格魯吉亞決定以戰爭形式處理兩地的獨立問題,并于2008年8月8日展開全面 軍事行動,同日,俄羅斯以保護國民為由進入南奧塞梯并且和格魯吉亞開戰并占據明顯 優勢。

8月16日,在國際協調下,俄羅斯和格魯吉亞達成?;饏f議,8月18日俄羅斯開 始撤離格魯吉亞,歷時10天的俄格戰爭結束。

從表面上看,俄格戰爭是由南奧塞梯和阿 布哈茲的分離主義運動所引發,但深層原因則是俄羅斯與美國等國家在北約東擴問題上 的對抗。

在地緣政治上,格魯吉亞北接俄羅斯,通過將格魯吉亞納入北約體系,美國可將 北約勢力逼近俄羅斯邊界。

在世界石油政治上,格魯吉亞是重要輸油管道巴庫-第比利斯 -杰伊漢管線的必經之路。

通過介入該管線事務,歐美不僅可獲得更穩定和多元的石油供 應渠道,也能以此削弱俄羅斯在高加索地區的影響力。

為了反擊歐美的上述戰略,俄羅 斯以南奧塞梯和阿布哈茲兩地的獨立問題為契機,派兵牽制北約東擴進程。

3.2.俄羅斯-格魯吉亞戰爭特征:作戰時間短、美俄未正面沖突、對抗常 態化 俄格戰爭以俄羅斯一方勝利、格魯吉亞失去加入北約的前景和對南奧塞梯以及阿布 哈茲的控制權而告終。

?;饏f議規定,格魯吉亞武裝部隊返回其永久駐地;俄羅斯軍隊 撤退,俄羅斯維和部隊則需在國際機制建立前采取安全措施;開始對南奧塞梯和阿布哈 茲的地位問題的討論。

2008年8月26日,俄羅斯正式承認南奧塞梯和阿布哈茲為獨立國 家,并于同年9月10日與阿布哈茲正式建立外交關系。

2015年,俄羅斯與南奧賽梯簽訂 了期限25年的《俄羅斯與南奧塞梯一體化條約》,以促進雙方的深度融合。

對于《俄羅 斯與南奧塞梯一體化條約》,美國在該條約簽署前夕的聲明中表示不承認該條約的合法性, 并繼續支持格魯吉亞的獨立和主權完整。

歐洲亦不承認此條約,格魯吉亞譴責該條約, 認為它破壞了格魯吉亞的主權和領土完整。

俄格沖突具備鮮明的特點。

一是俄軍實際作戰的時間較短。

雖然俄羅斯從出兵到撤 軍時長約10天,但實際俄羅斯方面以“閃擊戰”形式展開的軍事行動從2008年8月8 日開始,至12日即已結束,僅用時4天,西方國家在此期間則還未形成統一立場。

英美 等國強烈譴責俄羅斯的武裝干預行為;法德則采取中間立場,敦促雙方?;?。

二是熱戰 結束后,俄格戰爭逐漸衍生為美俄之間的常態化對抗。

?;饏f議雖然明確規定雙方不得 訴諸武力,停止一切敵對行動,但?;鸷?,沖突地區的恐怖襲擊、炮擊和爆炸仍持續數 月。

2008年10月3日,俄駐南奧塞梯維和部隊總部附近發生汽車爆炸事件,導致多名俄 羅斯軍人喪生;格魯吉亞對南奧塞梯和阿布哈茲兩地進行了邊界封鎖,至今仍未開放。

2008年9月2日,格魯吉亞與俄羅斯斷交,至今仍未復交;俄羅斯和歐美在這一問題上 的外交對抗也持續至今。

2009年歐盟議會通過決議,譴責俄羅斯支持南奧塞梯分離主義 運動。

截至目前,歐美等國仍未承認南奧塞梯和阿布哈茲為獨立國家,也不承認《俄羅斯 與南奧塞梯一體化條約》。

三是美俄雙方未發生正面沖突。

在整個戰爭期間,美國的主要 動作主要停留在外交層面對俄羅斯進行譴責,敦促俄羅斯簽署?;饏f議以免威脅俄羅斯 在西方的地位,并向格魯吉亞提供人道主義援助。

并未實際派兵與俄羅斯正面沖突。

四 宏觀研究 9/11 是認可南奧塞梯和阿布哈茲兩大區域的獨立政權地位,2008年8月26日,俄羅斯聯邦 總統梅德韋杰夫簽署命令,宣布承認南奧塞梯和阿布哈茲獨立。

9月10日,俄羅斯與南 奧塞梯建立正式外交關系。

4.克里米亞的戰爭復盤,具有四大典型特征 4.1.克里米亞事件源起烏克蘭政變,實際為俄羅斯對抗北約東擴 克里米亞事件起因于2013年烏克蘭政變,時任烏克蘭總統亞努科維奇中止與歐盟簽 訂政治和經濟合作協議,從而引發國內親歐盟群眾的示威活動。

反對派主導的政變導致 親俄的亞努科維奇政府倒臺,親西方力量組建臨時政府。

這一結果受到烏克蘭南部、俄 羅斯族人占多數的克里米亞民眾反對,自2014年2月25日起抗議示威并要求舉行全民 公投、擴大自治權利并自主選擇道路。

2月26日起,俄羅斯軍隊開始參與戰局直至3月 19日沖突基本結束,俄羅斯基本控制克里米亞局勢。

期間3月16日克里米亞舉行全民 公投超96%的克里米亞公民支持克里米亞重新加入俄羅斯,但美國和歐盟等拒絕承認公 投結果,并對俄羅斯展開制裁;聯合國方面也于3月28日通過無約束力決議,認定克里 米亞公投結果無效。

最終克里米亞事件以2014年5月、2015年2月兩輪《明斯克協議》 的簽署而告一段落。

需要指出的是戰后俄羅斯在克里米亞扶植了親俄領導人(行政長官) 謝爾蓋阿克肖諾夫,但這一領導人并不被西方國家所認可且在克里米亞戰爭后持續遭受 美歐制裁。

克里米亞事件的本質仍是以美國為首的北約東擴和俄羅斯維護戰略安全空間之間的 沖突。

以美國為首的北約意圖通過東擴提升在東歐和亞太區域的影響力,而烏克蘭位處 黑海要塞、為歐洲能源通道和糧食大國,是北約東擴的下一關口和地緣焦點。

烏克蘭南 部的克里米亞則兼具接壤俄羅斯、扼守黑海的關鍵戰略位置,是俄羅斯向西的重要出海 口和形成中東地區戰略優勢的重要支點。

一方面,以美國為首的北約扶持烏克蘭親北約 政府在政變中掌權,期望助推烏克蘭加入北約,擠壓俄羅斯的戰略安全空間;另一方面, 俄羅斯為保護戰略安全區域,期望通過控制克里米亞捍衛黑海區域戰略優勢、牽制烏克 蘭,對抗北約的持續東擴。

4.2.克里米亞戰爭特征:作戰時間短、美俄未正面沖突、對抗常態化、 美歐制裁俄羅斯 克里米亞戰爭以俄羅斯撤軍以及明斯克協議的達成而告一段落。

《明斯克協議》核心 要點包括以下方面:一是立刻實現烏克蘭和俄羅斯的雙邊?;?,也是明斯克協議的最核 心條款;二是確保歐洲安全與合作組織對雙邊?;鸬穆鋵嵡闆r進行監督和核查;三是通 過烏克蘭法律《關于頓涅茨克州和盧甘斯克州特定地區的地方自治臨時秩序》。

宏觀研究 10/11 表3:明斯克協議的部分核心條款 序號明斯克協議的部分核心條款 1確保立即實現雙邊?;?。

2確保歐安組織對?;鸬谋O督和核查。

3通過烏克蘭法律《關于頓涅茨克州和盧甘斯克州特定地區的地方自治臨時秩序》。

4在烏克蘭和俄羅斯邊境建立安全區,確保歐安組織對烏克蘭和俄羅斯邊境的永久監測 5立即釋放所有人質和非法拘禁人員。

6繼續進行包容性的全國對話。

7采取措施改善頓巴斯的人道主義狀況。

8確保根據頓涅茨克和盧甘斯克州盡早舉行地方選舉。

9從烏克蘭境內撤出非法武裝團體和軍事裝備以及戰斗人員和雇傭軍。

10 通過頓巴斯地區的經濟復蘇和重建計劃。

11為咨詢參與者提供人身安全。

資料來源:Wikipedia,浙商證券研究所 關于克里米亞主權方面,雖然克里米亞地區公投并入俄羅斯領土,2014年3月普京 也簽署法案確立克里米亞并入俄羅斯聯邦,但這一決定并未得到國際社會的認可。

聯合 國通過無約束決議,認定俄羅斯“破壞國家領土完整”,違反國際法,不承認克里米亞公 投的公正性。

美國、法國、德國等國家公開表態拒絕承認克里米亞公投結果。

一直在國際 問題上保持中立的瑞典和芬蘭,也公開宣布拒絕承認俄羅斯在克里米亞地區的主權。

發 達國家也為此衍生了諸多針對俄羅斯的制裁行動。

經總結,我們認為克里米亞戰爭存在 四大特征: 一是俄軍實際作戰的時間較短,俄軍參與克里米亞戰爭始于2月27日,最后一場戰 爭于3月19日結束,時長約20天。

二是美俄雙方未發生正面沖突。

據公開資料顯示,克里米亞危機期間,美國始終沒 有派遣地面部隊進入克里米亞地區,奧巴馬當局主要在軍事上以提供武器和資金的形式 對烏克蘭進行援助;在政治外交上,美國召開七國會議將俄羅斯剔除“八國集團”以示警 告。

整體而言,美俄雙方未見正面軍事沖突。

三是熱戰結束后,克里米亞戰爭逐漸衍生為美俄之間的常態化對抗。

2015年簽署第 二份《明斯克協議》后,美俄雙方仍持續就烏克蘭與克里米亞問題在外交領域展開交鋒。

2016年4月,北約宣布在立陶宛、波蘭、愛沙尼亞、拉脫維亞部署4個營的輪換部隊以 威懾俄羅斯;2018年1月,美國對俄羅斯9家與克里米亞沖突有關的公司采取制裁。

2018 年9月及10月,俄羅斯與美國(會同烏克蘭)先后在烏克蘭西部及附近區域舉行大規模 空中軍演。

四是克里米亞戰爭后美歐對俄羅斯施加了廣泛的制裁措施。

2014年克里米亞沖突爆 發以來,世界各國對俄制裁措施可劃分為三輪。

第一輪時間為2014年3月,第二輪為 2014年4月,第三輪為2014年4月以后。

第一、二輪制裁主要以簽證禁令、凍結資產為 主;第三輪制裁中,禁令措施開始拓展到武器出口管制、能源技術與設施出口管制與金 融交易管制等領域。

五是俄羅斯戰后在克里米亞區域扶植了親俄政權,俄羅斯戰后扶植親俄領導人(行 政長官)謝爾蓋阿克肖諾夫,但并不被美歐各國所認可。

風險提示 美歐部隊全面參與烏克蘭沖突。

11/11 股票投資評級說明 以報告日后的6個月內,證券相對于滬深300指數的漲跌幅為標準,定義如下: 1、買入 :相對于滬深300指數表現+20%以上; 2、增持 :相對于滬深300指數表現+10%~+20%; 3、中性 :相對于滬深300指數表現-10%~+10%之間波動; 4、減持 :相對于滬深300指數表現-10%以下。

行業的投資評級: 以報告日后的6個月內,行業指數相對于滬深300指數的漲跌幅為標準,定義如下: 1、看好 :行業指數相對于滬深300指數表現+10%以上; 2、中性 :行業指數相對于滬深300指數表現-10%~+10%以上; 3、看淡 :行業指數相對于滬深300指數表現-10%以下。

我們在此提醒您,不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。

我們采用的是相對評級體系,表示投資的相對 比重。

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投資 者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論 法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司(已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格,經營許可證編號為:Z39833000) 制作。

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